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01 与海螺相爱相杀

今年的2月份“水泥茅”进入了我的视野。

1、50元左右买入海螺

我大致看了看股价下跌六个月，与全面熊市2018年8月调整的时间周期6个月差不多，价格从最高点的61.44元（前复权）跌到了阶段最低点46元，跌了33.56％，与2018年中旬开始调整的空间40％【最高点34.07元（前复权），最低点21.42元（前复权）】相差6.46％。

然后看了一下海螺水泥2020年的净资产收益率23.48％，近五年净资产收益率平均22.11％，近十年净资产收益率平均19.99％，ROE都接近20％，千亿现金在手，不到20％负债率以及5％左右的有息负债率等财务数据让我眼前一亮。这做水泥的居然这么赚钱，财务报表堪称是教科书级别的优秀。

接着看了一下市盈率才8倍，脑子迅速换算成盈利收益率12.5％，我当时就有一种幻想：这公司赚钱赚到手软，估值居然这么低，难道这又像是2018年中旬那次，市场犯傻了么，难道要让我赚大钱！

我简单地看了一下基本面（也就是基本信息，并无过多深入的研究），以为这种票有底线（估值太低了），基本面不错（T型战略的低成本竞争优势确实独一无二），差也差不到哪里去，便冲动地在50元左右的价位进行了建仓，以待慢慢深入研究。

2、产生警惕，寝食难安

实话实说，刚开始持有的那几天，我并没有太在意。

直到有一天，看到海螺水泥的H股在2016年-2018年中旬这段时间A股和H股上涨的强度是一样的，但在2018年中旬-2019年中旬H股的上涨强度严重弱于A股。

这让我产生警惕，不应该啊，为啥H股市场会那么不看好海螺？

自从我产生了警惕感之后，我就寝食难安。

因为我知道水泥是一个周期性的行业，买进时简单地认为就是一次供需轮动而已，未来必然向上，但那种心里的忐忑也让我心中总有一种隐忧。

3、得出结论，割肉出局

得出结论

带着这种不安，我用了1到2个月的时间，深度研究海螺基本面，经过详细的数据比对与多方论证，得到一个结论：这次调整和上一次不一样。

因为2016年中旬那一波是得益于供给侧改革的错峰限产，总供给并没有像钢铁、煤炭那样实质缩小，只不过通过错峰限产的方式提高了产能利用率，集中释放利润，2017、2018年增速很快，也验证了这种逻辑。

可是，2019年之后水泥总需求平台经过缓慢爬坡后高位见顶，顶多再维持3到5年，之后面临的就是向下的拐点。

2019年之后至今的增速快速下滑也印证了这种逻辑，所以这并不是简单的一次小周期供需轮动，而是大方向上的触及天花板。

具体的逻辑论证以及数据佐证我都在《展望海螺水泥的未来增长空间》文章中进行了详细阐述。

强周期行业的差别

为啥我会对强周期行业非常的敏感？

因为即便是强周期，每一个行业都有每一个行业的细微差别之处，并不是所有的强周期都会产生同样的强度，与下跌的幅度。

比如，船运行业：

2020年新冠肺炎在欧美肆虐，按常规思路考虑，需求没了，供给又相对放大，运价应该大跌，与其相对应的企业股价应该暴跌；但实际却是运价暴涨，中远海控如有神助自2020年中旬至今涨幅一年接近10倍。

刚开始，我也很不理解，这怎么可能，后来经过分析，才得知原因。

原来海运已形成三大联盟，几乎控制了整个海运。在需求降低时，主动降低船只供给并减慢船速维持运价；在欧美疫情缓和后，又快速提价。

叠加船运业20年的更新周期，海运运价易涨难跌，所以会看到中远海控一旦强周期向上就非常的恐怖，让人难以想象，而且都是弱回调。

猪周期：

可是，我们在猪周期这种强周期看到的大牛股却略显逊色，即使是自18年涨幅超过10倍的大牛股牧原股份也不例外，上涨过程中的调整都非常的剧烈，为什么？

因为养猪产业链条非常的长，终端价格（猪肉）又波动不那么大，所以中上游的任何一个环节出现问题都会加大猪周期的剧烈波动。

叠加500万以下规模的散户养殖占比过高（50％左右），情绪化操作太过容易激化。

所以就类似于证券行业一样，即使机构比例增长，但仍避免不了散户（20％左右）情绪化操作带来的天生的行业高波动性。

割肉出局

于是，在我得出确定结论后，在48元附近割肉出局，相对于成本亏损4％-5％。

02 总 结

1、这次买入“低估值”之旅真是“坑死”我了！

因为，自从让我产生警惕与不安之后，我就寝食难安连续达三个月之久，睡觉都睡不香，睡不实；我是一直在担心自己不是买在供需轮动上升拐点，而是平台高位向下顺势破位点。

“低估值”那个“低”字真的是极具迷惑性与诱惑性，总能让人情不自禁地和安全边际挂上等号；对了还有那个“该死”的历史百分位，做基金特别是指数基金的把它奉为神明；当然也不能缺少那个被传为神话的ROE。

当然了，也不能全部把责任推到“低估值”身上，只能怪自己学艺不精。

但不得不说的是，市场上大多的传教士总是反复宣传过去怎么样，用后视镜的方式进行举例论证，然后对未来却阐述甚少，基本都是空洞的信仰般地喊口号，而且你还无法反驳。

因为，他用历史论证的是已经发生的，是100％正确的，而未来又什么没发生，你怎么能轻易地就去否定他呢。

因此，大多数的决策也就在这种半信半疑中，潜意识不自主地将自己的目光放大聚焦在历史中（绝对估值小于10倍，历史百分位在20％以下等），而忽视未来空间的分析，从而将过去、当下与未来无意识的分割对待，过去给予最大权重，而未来分析的权重却微乎其微。

2、再看一个反例，买入高估值就一定风险很大么？

爱美客，纯正的医美龙头，自去年9月末上市接近50倍的发行市盈率，100多元，到6月29日都已经接近800多元（前复权），300倍市盈率了。

这个绝对市盈率高的，要是放在当今的两市A股，也能够排进前十名了吧，而且历史百分位基本处于历史之最，当然了它自上市以来大多时候一直都这样，因为不断在破历史纪录么。

它的股价就在不断的高估值质疑中节节攀登，说实话这要是用传统的估值分析方式确实是高不可攀，无论看绝对估值还是历史百分位，即使是看已有产品、在研管线以及储备力量可能都显得有些透支。

但如果我们把眼光放到这个未来的空间，医美行业用户也就1000万到2000万，潜在用户在1.2亿到1.5亿之间，行业至少10倍以上的空间；而且中国医美行业整体渗透率不到5％，一个成长行业爆发性转折点的渗透率是10％。

从这个角度来看，当下的医美行业也就是襁褓中的婴儿，还没成人呢，所以未来想象空间巨大，而且在各个细分赛道都前途无量。

而且，咱们大A股向来对优秀的高速成长行业给予过高的估值容忍度，从它上市的第一天就开始了。

这里可以回顾一下老板电器，在厨电行业处于高速增长的那10年，老板电器也是在保持两位数增速的情况下始终保持高估值，直到其增速降为个位数才换挡降速到慢轨道进行爬坡。

3、小 结

所以，低估值并不能与安全边际划等号，高估值也不能就简单地说成是隐含高风险，价格的高与低更不能作为划分贵与贱的标准。

安全边际的准确划分应该是在未来的空间中，换句话说就是低估值或者高估值不是相对于过去的历史百分位来判断，而是应该在未来的空间百分位进行划分。

当价格的增速远小于需求增速的时候，价格就会显得很便宜，它被证伪的标准就是当价格的增速远大于需求的增速时，它就很贵。

我认为，最大的安全边际就是做最顶级的人性生意。

因为做人性的生意基本盘由需求端驱动，具有强成瘾性，在一个人有限的投资生涯中很难见到需求的拐点。

而最容易的投资方式，就是用终局思维去做最简单的题，去投资那些需求强劲、供给稀缺、成本很低、价格很高、暴利的、顶级的、人无我有、人有我优等不需要判断拐点的人性生意。

有关人性的生意，我在《投资的最大安全边际就是做最顶级的人性生意》这篇文章中进行了详细的论述。

全文完。