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风云独立研报|世界水泥看中国,中国水泥看海螺

2022-11-24 16:45:18 973

摘要:作者 |长风流程编辑 | 白鹤芋水泥是我们日常生活中常见的建筑材料,它广泛应用于土木建筑、水利、国防等工程建设,为改善人民生活,促进国家经济建设和国防安全起到了十分重要的作用。目前,水泥作为国民经济建设的重要基础原材料,国内外尚无一种材料可...


作者 |长风

流程编辑 | 白鹤芋


水泥是我们日常生活中常见的建筑材料,它广泛应用于土木建筑、水利、国防等工程建设,为改善人民生活,促进国家经济建设和国防安全起到了十分重要的作用。

目前,水泥作为国民经济建设的重要基础原材料,国内外尚无一种材料可以替代水泥的地位。水泥产业已经成为衡量各个国家经济发展水平和综合实力的重要标志之一。

随着我国经济的高速发展,水泥在国民经济中的作用越来越大。我国水泥产量自1985年起已经连续二十多年位列世界首位。

“世界水泥看中国,中国水泥看海螺”,风云君下面详细介绍下海螺水泥(600585,SZ)这家公司。


一、公司发展简史

我国的水泥产业最早始于洋务运动,在那一场轰轰烈烈的“师夷长技以制夷”的改革中,各种洋玩意大量被引进国内。1889年引进的唐山启新洋灰公司便是洋务运动的产物,也是中国第一家水泥厂。在改革开放之前,水泥一直被称作是“洋灰”。

改革开放后,世界上各种先进技术纷纷涌入国门。在这样的大背景下,有关部门在安徽宁国和河北冀东分别引进一条日产4000吨水泥熟料窑外预分解新型干法生产线,其中宁国水泥厂就是海螺水泥的前身。

1985年4月,宁国水泥厂生产出第一批合格水泥。从1985年到1992年,海螺水泥经过7年的摸索掌握了新型干法水泥生产的脾性。1992年宁国水泥厂一号窑第一次实现达标达产。

1995年,海螺水泥开始控股铜陵水泥厂,时隔不久,再下一城,并购拿下白马山水泥厂,自此走出山门,踏上对外扩张之路。

1997年9月,海螺集团以宁国水泥厂、白马山水泥厂为主体,组建成立安徽海螺水泥股份有限公司。10月,海螺水泥H股在港交所挂牌上市,开创了中国水泥企业境外上市的先河。2002年,海螺水泥A股在上交所成功上市,至此成为国内首家A+H股水泥企业。

海螺水泥经过三十多年的发展,已经成长为资产规模超千亿,营收规模达七八百亿,归母净利润超百亿的大型企业集团,公司不管从生产规模、盈利能力还是环保投入,不仅是中国水泥界的代表,更是世界水泥业的翘楚。

二、优秀的管理基因

1993年,郭文叁上任宁国水泥厂厂长,自1997年起,开始担任海螺水泥董事长,一直干到法定任职期限届满才退居二线。

公司一开始便乘借改革开放的东风,进入大跨步式发展。在掀起的基建大热潮中,众多的大楼商厦平地而起,水泥需求开始旺盛,而水泥统配和价格管制的制度随后被取消,伴随着水泥行业的兴隆,公司盈利能力大幅提升。

这个时期的郭文叁,始终专注于水泥主业,开始大刀阔斧精简管理。一上任便着手清理无效投资,停止对合肥建材大厦、宣城大理石厂等项目的投资,并及时进行处置,取消在宁国水泥厂建立18层办公楼和煤气站项目,压缩上海、南京、合肥办事处的投资规模,最大限度地减少公司的投资损失,扭转公司盲目投资的倾向。

(海螺水泥前董事长郭文叁)

以郭文叁为核心的公司管理层,坚持现金为王的理念,对公司资金使用非常谨慎,将赚取的大部分利润积累起来,作为公司自我发展的储备弹药。

郭文叁利用公司的盈利积累,推动公司的设备与技术更新。公司从第一条5000吨新型干法国产化示范线,到第一条日产10000吨新型干法线,再到第一条12000吨新型干法生产线,不断推动新型干法水泥技术的革新;同时,公司致力于脱销脱氮技术、余热发电技术的应用和推广,推出第一套利用水泥窑处置城市生活垃圾系统等技术,并积极推进公司海外水泥布局,在世界树立中国水泥工业形象。

在公司外部,郭文叁敢为人先,率先引入外资用于公司技术改造,成为国有水泥企业利用外资第一人;在公司内部,郭文叁引入竞争机制,通过工会持股,充分调动员工的积极性,公司规模和盈利节节攀升。

2015年11月,高登榜接任海螺集团董事长,次年出任海螺水泥董事长,公司迎来了新的掌门人。

(海螺水泥现董事长高登榜)

高登榜继续带领公司一路高歌,踏步向前。根据最近披露的公司2018年三季度报告,公司实现营业收入777.92亿元,同比增长55.46%,实现归母净利润207.16亿元,同比增长111.20%,业绩依旧靓丽。

三、别具风格的T型战略

T型战略最初是由国家建材局首次提出,指的是在沿长江和沿海城市安排一个庞大的地质勘探计划,利用国内外资金建设一大批预分解窑新型干法大型水泥生产线。

1994年后,海螺水泥继承并发展了这一战略思想。“T”的横代表的是沿海,竖代表的是沿江,公司的T型战略主要是指沿长江拥有丰富石灰石资源的地区建设预分解窑新型干法水泥熟料基地,在长江下游和沿海地区兼并小型水泥企业,将其改造成粉磨厂或水泥转运站,占领当地市场。

海螺水泥独创的熟料“基地-长江-粉磨站”经营模式,是传统的“工厂-公路-工地”模式无法与之相提并论的。水泥运输的经济半径一般情况下公路最大为200公里左右,铁路最大为500公里左右,而水路运输的成本较低,经济半径可达600公里以上。所以这种战略降低了公司的运输成本,突破了销售区域限制的瓶颈。

具体来讲,公司在沿江、江海建造多个万吨级装卸水泥和熟料的专用码头,利用长江黄金水道把生产基地和市场连接起来,并加大物流方面的投入,设立物流公司,建立物流调度中心,实现物流调度信息系统的一体化和可视化管理。

T型战略解决了公司产品资源分布与消费市场分布空间不匹配的问题,优化了产品的流通模式,降低了整体成本,而公司率先占据了良好的沿江岸线和码头,而岸线和码头的质量决定了进出港口船只的数量和吃水深度,其他公司无法复制,竖立了高高的门槛,把潜在竞争者挡在门外。

四、公司的主业和产品

海螺水泥主营业务为水泥、商品熟料及骨料的生产与销售。根据市场需求定位,公司生产的水泥品种主要包括42.5级水泥、32.5R级水泥及52.5级水泥,产品广泛应用于国家基础设施建设,包括铁路、公路、机场、水利工程等大型工程项目,以及城市房地产开发、水泥制品和农村市场等。

水泥属于区域性产品,其销售半径受制于运输方式及当地水泥价格,经营模式有别于日常消费品。公司采取直销为主、经销为辅的营销模式,在中国及海外所覆盖的市场区域设立了500多个市场部,建立了较为完善的营销网络。

同时,公司不断完善“T”型发展战略,在长江中下游及沿海大力推进建设或租赁中转库等水路上岸通道,进一步完善市场布局,提升市场控制力。公司不断优化完善国外市场布局,积极延伸发展上下游产业链相关业务。

众所周知,水泥是高度同质化的产品,市场竞争激烈。那么,海螺水泥的表现如何,还是得先从公司的财务层面说起。

五、财务分析

1、盈利能力

海螺水泥2013年至2017年的营业收入分别为552.62亿、607.59亿、509.76亿、559.32亿和753.11亿,年均复合增长率为8.05%,公司2018年前三季度实现营业收入777.92亿,已经赶超去年全年总收入水平。

海螺水泥2013年至2017年的净利润分别为98.11亿、115.88亿、76.28亿、89.51亿和164.29亿,年均复合增长率为13.76%,公司2018年前三季度实现净利润213.03亿,已是去年全年净利润水平的1.3倍。

公司2015年的业绩有所下滑,主要是受水泥行业总需求减少影响所致,之后随着供给侧改革的推进,环保政策趋严,水泥行业总供给减少,公司业绩开始触底反转,迎来了量价齐升。

根据海螺水泥2018年半年度报告的披露,公司营业收入主要由水泥、熟料、骨料及石子和商品混凝土四部分组成,其中水泥和熟料收入合计占比高达99%,是公司收入的主要来源。

公司2014年开始探索骨料市场,2017年介入商品混凝土市场,开始培育新的业务增长点。

随着政府对于矿产资源的严格管控,大量的无证非法开采的小矿山被关停,砂石骨料行业由中低端的乱开乱采逐步向规范化、大型化的高端过渡,而海螺水泥拥有自己的矿山资源,前期配套设施较为完善,发展骨料业务具有自身的优势。

海螺水泥把公司的产业链条延伸到混凝土行业,与公司的水泥主业协同发展,两者的下游终端客户相同,使得公司能够更好地掌控市场渠道,更加接近市场需求,提升自身的竞争力。

虽然目前公司的骨料和混凝土业务收入占比很小,但“骨料+水泥+商混”全产业链的布局为公司未来的发展奠定了坚实的基础,促使公司的行业格局进一步向好发展。

海螺水泥的毛利率在同行业可比公司中处于最高水平,由于水泥产品的同质化,所以各家公司的售价差别不大,毛利率高于其他公司,主要体现在成本端。

海螺水泥拥有资源、物流和管理三大优势,T型战略驱动公司生产成本在同行业可比公司中处于最优水平,成本领先使得公司毛利率稳居行业龙头地位。

根据披露的海螺水泥2018年半年度报告,公司水泥熟料的综合成本由石灰石等原材料、煤炭和电力等燃料及动力、折旧费用和人工成本及其它四部分组成,其中燃料及动力成本占比58.56%,是水泥熟料生产成本的重要组成部分。

海螺水泥在生产环节严格控制各项成本。公司通过不断加强技术创新和设备升级改造,提高设备性能和生产效率;公司通过集中采购煤炭等燃料,并利用长协价格在煤价较高的环境下保证公司的较低价煤炭供应;公司的熟料生产线大部分配套有余热发电系统,而且公司大部分子公司享受大企业直供电,电价存在一定比例的折扣。

海螺水泥的净利率水平显著优于其他同行业可比公司,水泥王者地位凸显,这主要得益于公司高效的管理以及成本费用的严格把控。

海螺水泥的管理费用率近5年来分别为4.34%、4.41%、6.23%、5.62%和4.59%,在同行业可比公司中处于最低水平,主要是因为海螺水泥更具规模优势,其管理费用占总营收的比重较小。

海螺水泥的销售费用率近5年来分别为4.86%、4.83%、6.09%、5.86%和4.74%,在同行业可比公司中处于中间水平。

公司拥有码头资源以及在T型战略的影响下,运输费用较低,但公司全球化的发展伴随着销售渠道的加大布局,驱动销售费用增加,总体上说,海螺水泥的销售费用率与同行相比尚存在进一步优化的空间。

海螺水泥的财务费用率近5年来分别为1.75%、1.18%、1.12%、0.60%和0.29%,总体上呈现逐步走低的趋势,在同行业可比公司中处于最低水平。主要是由于海螺水泥本身资产优质,创造利润的能力强劲,整体需要的融资量和融资的费用率均相对较低,而且公司的现金管控能力较强,各种因素综合影响下,财务费用率相对较低。

2、营运能力

一家企业的核心竞争力之一就是对供应链的管理能力,这种能力主要体现在对上下游资金的占用和自身资产的营运周转上,如何高效运营资产,提供资产运营效率就显得格外重要。从财务层面可以通过净营运周期这个指标来衡量公司营运能力的强弱。

净运营周期可以用应收账款和存货周转天数之和再减去应付账款周转天数来进行量化衡量,它体现的是一家企业从采购原材料进行生产,到销售产品,再到最后回收现金的整个过程所需要的天数。净运营周期越短,说明公司资产运营效率越高,特别是负数,表明企业在行业中的议价能力很强,可以占用上下游资金来维持自身运营。

海螺水泥近5年来的净运营周期分别为-4.20天、2.91天、6.01天、5.86天和3.69天,在同行业可比公司中仅次于华新水泥,说明公司资产运营能力较强,资产运营效率较高。

3、偿债能力

海螺水泥近5年来的资产负债率水平分别为36.88%、31.92%、30.13%、26.68%和24.71%,呈现逐步走低的趋势,在同行业可比公司中,处于最低水平。由此可见,公司在负债控制方面比同行业可比公司较强。

4、现金含量

收现比是指销售收入现金含量,即销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入,即实现一元收入实际收到多少现金。

海螺水泥近5年来的收现比分别为1.28、1.34、1.27、1.24、1.23和1.28。可见,公司销售收现的能力较强。

净现比是指净利润现金含量,即经营现金流量净额/净利润,反映企业实现一元净利润实际流入多少现金。

海螺水泥近5年来累计实现净利润为757.10亿元,经营活动现金流量净额为939.59亿元,净现比为1.24,即实现1元的净利润流入的现金为1.24元。

逐年来看,公司的净现比总体上呈现缓慢下降的趋势,2018年前三季度的净现比为0.97,总体上来说公司净利润现金含量相对较高,但有下滑的苗头。

5、募集资金与股东回报

海螺水泥上市以来募资仅3次共计164.29亿元,而向股东派现分红高达15次共226.61亿元。

派现金额占到募资总额的1.38倍,可以看出,公司为了发展投入的资金已经全部回报给股东,而且回报相对比较丰厚。

(数据来源:东方财富Choice数据)

总之,海螺水泥的各项财务指标都比较优良,无论是公司的盈利能力、营运能力、偿债能力和收现能力,还是给予股东的回报,各方面都称得上业内典范。

六、 风险提示

1、建筑行业风险

公司所处水泥行业对建筑行业依赖性较强,水泥需求主要来源于基建和地产,与固定资产投资增速关联度较高。随着中国经济迈入新时代,由高速增长阶段转向高质量发展阶段,固定资产投资增速放缓以及房地产调控政策趋严,将会对水泥市场需求产生一定影响。

2、行业政策风险

当前水泥价格的上涨逻辑主要来自供给侧改革,环保政策趋严,中小型水泥厂退出,但如果政策层面发生变化,错峰生产执行不力,或者环保督查放松,关停的中小水泥厂卷土重来,导致供给增加,在总需求不变的情况下,水泥价格将会出现回落。

3、原材料波动风险

煤炭和电力是水泥生产成本的大头,如果煤炭价格由于供需关系变化而大幅上涨,则水泥生产成本随之上升,而当该部分成本无法完全转嫁至水泥产品售价上面时,势必会对公司的盈利能力造成影响。

END


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