摘要：最近几年，房地产产业链众标的犹如霜打的茄子，蔫的越发厉害。水泥作为基建、房地产业的强相关产业，自然难逃厄运。哪怕优秀如海螺，也要在周期面前低头。在一季度，海螺水泥公布2021年年报之后，网络上一片叫好，但我却给海螺的股东们泼了一盆冷水，明确...
最近几年，房地产产业链众标的犹如霜打的茄子，蔫的越发厉害。水泥作为基建、房地产业的强相关产业，自然难逃厄运。哪怕优秀如海螺，也要在周期面前低头。
在一季度，海螺水泥公布2021年年报之后，网络上一片叫好，但我却给海螺的股东们泼了一盆冷水，明确提出海螺水泥2021年4季度业务成色不足，产品销售毛利和产品销售净利有进一步下滑的风险，2022年对海螺水泥的期待不要太高；在5月份，明确提出制约海螺水泥的关键要素，分别是需求端萎靡、成本端飙升和水泥成本的弱转嫁能力。
在不考虑水泥的自身特性（即成本的弱转嫁能力）下，无论是需求端和成本端都是外部因素的影响。因此，对海螺水泥的跟踪和观察，主要在于：
1、需求端改善与否。从需求端来看，主要跟踪两个方面，从外部来说，主要看水泥总销量能否维持在23亿吨的水平，这是总盘子。只要总盘子不出现太大幅度的下滑，行业内的头部公司还是可以活的相对滋润；从内部来说，主要看海螺水泥的市占率，如果总盘子下滑，但市占率上升，市场份额向头部企业集中，对海螺而言不失为一次很好的机会。从截止目前的数据来看，6月单月水泥产量1.96亿吨，同比下降12.8%；1-6月累计产量9.77亿吨，同比下降15%。按照目前进度推测，2022年年度水泥产量大约20.12亿吨左右，较23亿吨会出现9%左右的下滑，水泥产量数据未见好转迹象。另外，从市占率来说，海螺自销产品维持在13%左右（往年数据），份额能否提升需要进一步观察，需要跟踪海螺的产能及产能利用率等指标，下文单独阐述。
2、水泥价格能否企稳回升。影响行业蛋糕大小的关键因素有两个，分别是量和价，如果一个行业量价齐升，则行业竞争格局将会非常好，会出现大量利润奔跑的企业(曾经的地产、空调、集采前的医药)；如果一个行业量平价升，在涨价预期企业竞争不至于太内卷，至少龙头企业会获得较为不错的成长（现在的白酒）；比较惨的是量跌价跌的行业（主要是大宗的下行周期），将会面临非常大的出清压力。从水泥的价格指数来看，从2021年10月见顶681.84之后一路下滑，毫无反弹迹象，最新价格指数为443.07，较最高点下滑35%，在价格持续大幅下滑的同时，量也出现大幅下跌，量价齐跌，水泥迎来的是最黑暗的时刻。
3、水泥成本端何时改善。漏雨偏逢连夜雨，在量价齐跌的同时，水泥的成本端却在煤炭狂飙的带动下轻松突破200元/吨，以海螺为例，其2021年吨成本整体达到了203元，较2020年同比提升18.9%。吨成本中燃料及动力占比出现较大幅度攀升，占比达到55%，在绝对数据上也达到了112.74元/吨，较2020年度提升29.98%。由于2021年上半年能源价格处于初步攀升阶段，炼焦煤价格指数低于1300，目前在2000-2600之间波动，接近翻倍走势。相较于去年，半年的影响估算吨成本中煤炭成本提升15%-20%，带动整体成本提升7.5%-10%。也就是说，海螺预估的吨成本要达到218元-223元区间，燃料成本的压力将会降低产品的销售毛利，进而影响利润。对于水泥行业的其他小厂而言，这一轮的周期杀跌非常凄惨，能不能安全穿过周期底部还不得而知，需要看周期底部的长度（较好的一点是能源价格有波动下行的趋势，是回调还是翻转需要进一步观察）
4、海螺水泥的产能及产能利用率。在详细研究海螺之前，详细拜读过老唐对海螺的点杀，给了自己很大的启发，但也有部分内容有不同的意见。其中之一是资本支出，资本支出是企业构建长期资产的支出，包括维持性资本支出（对过往资产损耗的弥补）和扩张性资本支出，拆解海螺水泥的资本支出可以看到，海螺将资金用于产能的不断扩张、成本的控制（光伏发电）及环保支出。因此，要站在远期看待资本支出，从海螺产能的构建来说，水泥产能3.84亿吨，熟料产能2.69亿吨，尚在稳步提升中，另外骨料产能0.66亿吨，混凝土产能1470万立方米。在周期的底部，海螺并未停下扩张的步伐，水泥行业会出现新的竞争格局，未来或许会打破地域的桎梏。但从短期而言，构建的产能在周期下行期将会吞噬海螺的利润。
本轮水泥周期面临的形势非常恶劣，是量、价、成本的三杀，因此整个水泥板块跌跌不休，海螺的静态估值也处在上市以来的低位。但静态估值虽低，并不能成为买进的理由。从我个人角度而言，海螺的布局需要等到两个信号之一出现，一是按照股利折现模型测算的估值底出现，二是行业穿过周期底部，迎来新的量价升势或者成本改善。在两个指标均未出现之前，继续坐等。
